善用衍生产品减风险

善用衍生产品减风险 ●郑汉聪 大华银行（马）个人财务服务部门高级主管

要了解债券及股票，就像是从嬉水泳池到成人泳池的游泳学习过程，之前也曾提过，没有任何传统的方法能够作为这两个水深或资产类别的桥梁。

但若有创意的想法，一个不会游泳的人要安全进入成人泳池的最深处，这就必须仰赖救生设备如充气水袖或救生圈了。而在投资方面，“衍生产品”也可作为债券及股票之间的桥梁。

什么是衍生产品？衍生产品是一种反映原产品、资产、比率、指数或事件等价格的合约。衍生产品中世纪时是用来锁定农作物的预订合约，并在1848年时在芝加哥交易所正式成立农作物期货的衍生产品交易市场。

金融衍生产品在70年代才出现，并在90年代获得广泛的欢迎。今日，伦敦及纽约是公认的全球衍生产品主要交易市场，美国占了全球35％的期货及期权交易。

也许会让很多人感到惊讶，但事实上韩国股票交易所是全球最大的衍生产品交易所。在2002年，预计衍生产品市场拥有高达109万亿美元的未支付合约，成交量达400万亿美元。

其中，最基本的衍生产品包括下列几项：

◎远期合约：

最原始及基本的衍生产品，即是根据资产或原产品的数量，以未来具体的价格、时间及地点作出的买入或出售合约，这类合约可随买家及卖家之间改制。

◎期货：

和远期合约相似，期货亦是以未来特定价格、时间及地点，来买入或卖出资产或原产品，但与前者不一样的是，期货的数量、具体的资产或原产品，以及时间和柜台交易均是标准化的。

◎期权：

期权赋予买卖的权力而不是义务，必须在未来以特定执行价格、时间或地点买进或卖出资产或原产品数量的义 务。期权分成两种：看涨期权及看跌期权。看涨期权是指按执行价格买进的权力，经常在执行价格低于确实市场价的时刻进行；而看跌期权则是在执行价格超出市场 价格时卖出的权力。

◎外汇互换／掉期：

即是相互交换两系列支付交易的净值，以锁定多变的波动，通常用作在利率或外汇掉期的类型

举个以看跌期权投资股票的例子，我可以100元的价格买入股票，但为了保护自己，我可以90元购买在几个月后到期的看跌期权，而我必须要“额外”支付予看跌期权。

若股价跌至90元以下，我可行使我的权力以90元的价格脱售该股，将我的损失限制在10元的范围内；若股价上扬，我可持续持有该股，待看跌期权过期后就会变成无价值。如果我要持续受到“保护”，我可购入另一个看跌期权。

投资保险”保护投资者

这些衍生产品原是旨意以“投资保险”的方式保护投资者，帮助他们在波动及不稳定的市场中进行护盘，就好像在深海中让你漂浮在上的充气水袖。初学投资者也可借此在更高风险的领域（如新兴市场）内，通过此资本保护或基金担保，以及特别票据的结构，一尝股市投资的滋味。

“衍生产品”，它获得这个名字是因为它的价值是衍生自实质的证关。举个例子，期权都拥有一个证券做为参阅，以敲定价格。

我也分享了如何在买入股票的同时，也购买同样股票的回售期权，以以限制我的下跌风险（就好像购买投资保险一样）。当然，与保险一样，这样的话，保费成本将会随着上涨到所预期的风险水平。

不过，期权可以发挥的空间，比只是组合保险更多。它也可以模拟拥有“股票权”，而实际上不必完全支付全 部最初成本。在传统的情况下，投资者必须付清全部的款项，例个例子，一只股票价值100令吉（没有计算佣金成本），就必须全部付清，而只面对纯股票风险， 也就是股价起就有钱赚，而股票跌就亏钱。

期权成本低于股票

不过，通过期权，这可能“综合”持有这个股票盈亏，但是实际上却没有买进这个股票。这可以通过以同样的 敲定价格100令吉，同时买入回购期权和卖出回售期权。买入回购期权的成本将会被卖出回售期权后所得的款项抵销（部份或是全部）。因此，虽然我没有“实质 上”拥有有关股票，但是，我却可以享有我在执行有关期权时所取得盈利（或所蒙受的有限制亏损）。更重要的是，我初步成本与直接购买有关股票低很多。

由于金融创意来自对衍生产品的运用，所以衍生产品市场在过去几年过快速发展，并不令到感到奇怪的。许多采取各种形式的架构产品，以让投资者在当今的市场拥有更伸缩性的投资选择。

目前没有硬性规定一个产品应该如何架构。举个在中国股票市场所常用的简单资本保护产品。对于马来西亚市场而言，资本保护通常可以通过拥有一揽子可转让存款票据（或是金融机构存款）来达到，这些票据到期后的款额，与取回的本金款额一样。

没有放在一揽子内可转让存款票据，到时则可以用来支付管理费。其余的则可以用来购买中国股票市场的回购期权。由于期权价格是一种参与率功能，价格高的期权，参与率就低，反而亦然。

了解期权执行后意义

当然，上述的例子已经简化以方便讲解。在市场使用回购-回售期权的风险可以是非常显著，因为受到不同市场因素的影响，例如市场的波动、到期期限等，这些都会影响期权的实质价格。

更重要的一点是，使用这些工具者必须了解有关期权的执行后的意义！

因此，专业人士在制定这些架构产品，然后在市场上卖给广大投资之前，必须对有关产品非常的了解，这是非常重要。到最后时，银行必须进行所需要的精密审核，以确保有关产品投资者是有利的。

我本身在进行精密审核时，是遵守以下的原则：

●如果我不能明确和简易地解释好处以及风险，那么这产品便是属于难卖出的复杂产品。

●如果它的利益看来是好到令人难以置信，那么，它的利益可能是不存在的。当制定衍生产品架构时，这往往是建立在公平的基础之上。

●如果产品风险看来比实际情况低很多，那么，这可能存在误导，因此不适合推销。

在我职业生涯当中，到目前为止我还没有批准过任何以担保债权凭证（CDO）为基础的产品销售给散户，这主要是因为这些产品看来风险低，然而杠杆的内在风险并不容易向散户解释。

南洋报